聚焦IPO | 缺乏自主品牌、依赖境外大客户，力玄运动持续盈利能力存隐忧

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　　来源：红刊财经 

　　力玄运动报告期内的业绩表现与同行业公司截然不同，这让人怀疑这家“一股独大”，且缺乏自主品牌、经营中依赖境外大客户的公司，招股书中所公布数据是否具有合理性。

　　近年来，我国高度重视体育产业的发展，在促进全民健身、推动体育消费、提升体育装备制造水平等方面制定了大量的产业政策予以支持。譬如，2021年8月国务院就发布了《全民健身计划（2021—2025年）》，力争到2025年建立更完善的全民健身公共服务体系。正是在国家政策的大力支持下，一些体育行业的企业积极开启扩张之路，有的甚至获得资本市场上市融资资格。

　　除了此前上市的中体产业、信隆健康等公司外，在近期上市的公司中，三柏硕（001300.SZ）就是一家从事休闲运动和健身器材系列产品研发、设计、生产和销售的企业，而从事体育用品、健身器材业务的康力源也顺利过会，静等最后的注册发行。此外，浙江力玄运动科技股份有限公司（以下简称“力玄运动”）也在积极行动，目前已提交了IPO申报稿。

　　家族企业特征明显

　　关联交易纷繁复杂

　　作为一家从事健身器材业务的公司，力玄运动成立于2018年11月，由宁波驰腾、宁波强慎、吴银昌共同出资设立，此后经过数轮增资，最终形成由吴银昌家族（吴银昌、赵婉浓夫妇及其子吴彬）为实际控制人的股权结构形式。

　　从股权结构来看，力玄运动最大的股东是宁波驰腾，此外还有宁波强慎、宁波先捷等大股东，吴银昌仅直接持有4.40%的股权。穿透股权后可发现，第一大股东宁波驰腾是吴银昌和赵婉浓夫妇全权控股的公司；二股东宁波强慎虽为员工持股平台，但其最大的股东是吴银昌和赵婉浓之子吴彬，其持有宁波强慎44.89%的股权，拥有控股权；第三大股东宁波先捷也是员工持股平台，但吴银昌持有该公司43.58%的股权，为该公司实控人。

　　也就是说，除了瀚星投资外，力玄运动的其他股东均是由吴银昌家族控制的企业。虽然招股书称，本次发行前，吴银昌家族控制了公司74.81%股份，但实际上在股权穿透后，其可以控制力玄运动95.05%股权，拥有超高话语权。此外，吴银昌担任公司董事长、总经理一职，吴彬为公司董事。

　　在企业发展的早期阶段，家族企业是容易形成合力的，让企业快速成长，但当企业发展到一定规模后，股权集中在单一家族手中的特点又往往会制约企业发展，比如诸多关联公司的业务围绕核心公司展开，让关联交易很容易发生，“利益输送”和通过关联交易调节收入利润或成本费用情况也时有发生，此外，“一股独大”还很容易导致决策质量下降，决策风险大增，有时还会引发股东间的冲突。事实上，从力玄运动此前表现来看，“乱象”已经存在。

　　先来看关联交易。慈溪市展阳包装材料有限公司、慈溪市贯元包装材料有限公司为力玄运动实控人吴银昌姐姐之子张稚展控制企业，慈溪市宗汉展宏纸箱厂为张稚展2019年3月才成立的个体工商户。报告期三年中，力玄运动向这三家“亲戚”公司采购纸箱加工及采购的金额合计分别达到649.24万元、4410.53万元和5326.58万元。

　　慈溪市展兴五金有限公司为吴银昌姐夫张国申控股的公司，根据天眼查信息，这家公司注册资金只有50万元，参保人数为3人，但报告期内力玄运动向其采购的材料金额分别为2021.95万元、3804.53万元和4389.56万元。

　　吴银昌另一位姐夫孙纪权为慈溪市展盛塑钢制品有限公司的控股股东，此外，其还成立了一家名为慈溪市周巷烈展健身器材厂的个体工商户企业，报告期内力玄运动向这两家“亲戚”公司采购材料金额分别为1892.00万元、3379.48万元、3612.18万元。

　　诸如这样关联方企业还有很多，而力玄运动对这些“亲戚”公司也可谓是相当照顾，报告期内仅关联采购金额就分别高达7445.93万元、15002.92万元、18258.03万元。

　　自家企业规模做大了，照顾亲戚生意本在情理之中，但如此纷繁复杂的关联采购，价格的公允性就值得重视，然而公司却未披露关联采购价格，也未参照市场价格进行对比，如此情况难免让人怀疑这背后是否存在利益输送，或利用关联交易调节收入、成本的可能？

　　除此之外，报告期内，力玄运动发生的关联销售金额分别为17819.02万元、730.04万元、166.37万元。对于2019年关联金额巨大情况，力玄运动给出的解释是，公司向力玄健康销售16129.42万元是因公司尚处于业务过渡期，部分产品系通过力玄健康销售予国内外客户。2020年及2021年公司未再向力玄健康进行销售。

　　此处提及的力玄健康是力玄运动成立之前，由实控人经营的核心公司，此后力玄运动在接纳了力玄健康的资产和业务后，实控人便选择将力玄健康注销。当年针对力玄健康的这笔巨额关联交易，金额占公司销售收入总额的比例为10.45%。对此交易，力玄运动在招股书中仅表示，公司向力玄健康的销售定价系依据力玄健康的销售收入并扣除运费、报关费等力玄健康承担的必要成本费用后确定，具有合理性及公允性。可奇怪的是，招股书并没有披露包括交易价格等在内的细节信息，如此情况让人很难对其交易的真实性、公允性做出判断，需要公司补充披露。

　　此外，作为家族式企业，力玄运动在管理方面还暴露出了一些问题，比如与关联方之间存在资金拆借及代收代付的情况。

　　2019年和2020年，力玄运动子公司慈溪保元曾向力玄健康拆入少量资金，与此同时，2019年3月，宁波诸元也曾向力玄运动拆入资金，而且前述交易双方均未约定资金占用费。

　　代收代付方面，2019年力玄运动代力玄健康收货款473.75万元，2020年为宁波昌隆也代收了部分货款。另外，在前述两年中，力玄运动还曾为力玄健康和宁波昌隆向员工代为支付工伤补助、个人所得税退款等。

　　力玄运动帮关联方代收代付的同时，关联方也礼尚往来予以“回报”。2019年力玄健康就代力玄运动收货款91.51万元；2019年、2020年及2021年上半年，力玄运动的实控人则分别代公司收取废料销售款450.96万元、778.59万元、388.67万元；2019年及2020年，实际控制人还代公司收取供应商贴息回款，金额分别为137.25万元、155.46万元；报告期内，公司实际控制人还为力玄运动分别垫付费用587.46万元、334.56万元、135.56万元。

　　代收代付是一些企业调节成本、违规偷逃税款常用的手段之一，并不符合财务规范。虽然没有证据表明力玄运动存在此类情形，但大量代收代付情况的存在，意味着其财务管理方面是存在不小漏洞的，需要公司及时改正。

　　业绩走势异于同行业公司

　　经营依赖境外大客户

　　力玄运动的主营业务是健身器材产品的设计、研发、生产和销售，下游客户主要是境内外知名健身器材品牌商，产品最终主要应用于家用健身市场，因此，公司主营业务受居民健身消费意愿影响较大。

　　根据力玄运动招股书披露的数据，公司近年来业绩增速还是相当迅猛的，2019年到2021年，公司分别实现营业收入15.44亿元、24.49亿元和35.2亿元，其中2020年、2021年的同比增速分别为58.64%和43.74%；净利润分别为2.07亿元、3.1亿元和4.37亿元，2020年、2021年的同比增速分别为49.94%和40.68%。值得注意的是，其业绩持续快速增长情况与同行公司相比是截然不同的。

　　譬如，已经上市的英派斯的业绩就未能持续增长，2020年和2021年出现收入和利润双双下滑情况，其中，营业收入分别同比下滑7.43%和0.41%，净利润分别同比下滑21.75%和55.94%。金陵体育近两年的营业收入同样也未能实现持续增长，在2020年疫情爆发初年，收入就下滑10.12%，而2021年则有所好转，上升21.87%。相较于营收的一减一增，其净利润是持续下滑的，分别同比下滑了25.27%和12.52%。

　　此外，正在IPO的康利源的2020年和2021年营业收入和净利润表现与力玄运动也不同，2020年营收同比增长了76.70%，而2021年则增速大幅放缓，仅增长了4.07%；净利润方面，2020年同比大幅增长了169.89%，而2021年下滑了16.15%。

　　整体上，力玄运动的收入和净利润增长情况是明显异于同行业公司的，这让人对其财务数据合理性有所怀疑。

　　招股书还披露，力玄运动的产品市场主要在境外，其境外市场的销售额在报告期内不断攀升，其中2020年和2021年均占到总收入的九成以上，说明境外市场对公司的重要性不言而喻。

　　在境外市场中，其收入中很大一部分是来自美国，报告期内，来自美国的收入金额分别为4.86亿元、10.6亿元和15.89亿元，占其境外收入的比例分别为39.20%、47.46%和48.93%，其余境外收入的三成以上来自于法国。

　　众所周知，近年来逆全球化思潮在部分发达国家出现，贸易摩擦和争端加剧。以美国为代表的西方发达国家开始推动制造业回流，并提高产品关税。2019年9月1日，美国对3000亿美元中国商品加征15%关税，力玄运动出口美国的产品就属于此轮加征关税的范围，此后，虽然关税调降至7.5%，但不排除关税有继续上调的可能，若一旦成真，则对于业绩过度依赖美国的力玄运动来说，风险显然是不小的。

　　事实上，除了收入很大一部分来自美国外，力玄运动的大客户依赖程度也是相当严重的。数据显示，报告期内，力玄运动对前五大客户的销售收入占营业收入总额的比例分别为84.77%、86.99%、84.78%，客户相当集中。而这其中，又以依赖前两大客户诺德士（Nautilus）和迪卡侬（Decathlon）为主，这两大客户在报告期内始终为公司最大的两个客户，仅这两家公司贡献的收入合计就占到每年营业收入总额的比例的66.6%、79.51%和76.82%。

　　众所周知，国内上市公司欧菲光曾因为介入苹果公司产业链，成为其供应商规模迅速做大，然而，好景不长，过于依赖苹果等大客户的风险很快便暴露出来，随着美国政府对我国部分企业的制裁，欧菲光被苹果踢出供应链，随后业绩便连续巨额亏损，至今仍未脱离苹果影响，今年前三季度业绩仍亏损逾36亿元。对此，《红周刊》在此前《被踢出苹果供应链的余震未减，欧菲光的“至暗时刻”何时终结成谜》《欧菲光资产减值行动尚未终结，信披屡屡犯错背后动机需警惕》文章中有过深入分析。如今，力玄运动有六成以上收入来自前两大客户，命门掌握在别人手中，如此情况下，公司想要稳定、安全发展，谈何容易？

　　企业缺乏自主品牌

　　在手订单大幅下滑

　　当然，如果公司拥有强大的品牌效力，依靠自主品牌征服这些大客户，能在价格谈判中拥有足够的主动权，那相对来说，风险也会小很多，但问题在于，力玄运动不但严重依赖这两大客户，且对于这两家客户而言也是没有品牌力可言的。

　　据招股书介绍，报告期内力玄运动以ODM/OEM业务模式为主，各期自有品牌产品的收入占比均未超过2%。公司两种业务模式下销售的具体产品不同，不存在将ODM/OEM模式下的产品型号销售予自有品牌客户的情形。也就是说，力玄运动不过是按照大客户要求为其生产产品，客户再贴上自己的品牌进行销售。如此状况之下，一旦大客户换了供应商，其便可能失去大部分订单，业绩大受影响。

　　在ODM/OEM业务模式之下，生产企业相对于知名大品牌客户而言，是处于弱势地位的，议价能力也有限，盈利空间自然也是有限的，一旦成本提升，毛利率只会越来越小。事实上从力玄运动的毛利率变化看，已经有所体现。报告期内，力玄运动主营业务毛利率分别为27.42%、23.61%和21.45%，下降趋势相当明显。

　　更为严重的是，随着全球疫情（尤其是欧美地区）进入常态化，人员流动的限制政策逐步取消，家用健身器材市场的需求增速放缓甚至出现回落，力玄运动的在手订单规模也在飞速下降，招股书披露，报告期各期末，公司在手订单金额分别为23651.74万元、145415.51万元、56525.98万元，其中2021年在手订单下降幅度高达 61.13%。如此状况下，公司未来的业绩增长情况显然难言乐观。

　　总之，在国际局势风云变幻、诸多风险层层笼罩的当下，缺乏自主品牌力的力玄运动，在严重依靠境外大客户情况下，究竟能走多远？是令人担忧的。